Несмотря на присвоенный «Норильскому никелю» в апреле 2024 года рейтинговым агентством НКР кредитный рейтинг на высшем инвестиционном уровне «AAA.ru», никелевый монополист вслед за большинством металлургических компаний провалился в конъюнктурный омут. За I полугодие 2024 года компания получила чистой прибыли почти на четверть меньше, чем за аналогичный период годом ранее — 829 млн долларов. Как объяснило руководство компании, косвенной виной тому стало ограничение судоходства в Красном море. Рынок отреагировал предсказуемо, котировки ценных бумаг компании подешевели в моменте на 6%.
Согласно отчётности, выручка «Норникеля» по итогам первых шести месяцев текущего года сократилась на 22% до 5,61 млрд долларов, рентабельность EBITDA опустилась с 47% до 42%. Чистый оборотный капитал компании за отчётный период вырос на 20% до 3,7 млрд долларов, чистый долг — на 24% до 10,1 млрд долларов, при этом отношение чистого долга к показателю EBITDA по состоянию на 30 июня составило 1,7x. Свободный денежный поток (FCF) упал на 61% до 525 млн долларов. Вместе с тем, денежные операционные затраты холдинга уменьшились на 9% г/г до 2,4 млрд долларов за счёт снижения курса рубля, сокращения НДПИ из-за более низких цен на металлы, а также реализации программы операционной эффективности.
Президент компании Владимир Потанин поспешил успокоить встревожившихся инвесторов, списав всё на временные трудности. «Неблагоприятные внешние условия, с которыми столкнулся «Норникель» в прошлом году, продолжили оказывать давление на наш бизнес и в I половине 2024 года. Падение цен на никель и палладий, сложности с логистикой в Красном море, а также возросшие затруднения с трансграничными платежами крайне негативно отразились на нашей выручке, рентабельности и свободном денежном потоке», — прокомментировал он не слишком хорошие финансовые результаты компании.
Владимир Потанин считает, что стакан наполовину полон: "Благодаря завершению ремонта печи на Надеждинском металлургическом заводе в максимально сжатые сроки мы движемся с опережением нашего производственного графика на текущий год. Программа операционной эффективности также приносит свои плоды: в отчётном периоде мы сократили денежную себестоимость на 9% несмотря на значительное ускорение инфляции в России"
В то же время глава никелевого гиганта нашёл и повод для гордости, обратив внимание на то, что даже в условиях «идеального шторма», который сложился из высоких ставок по долговым инструментам и ограниченного доступа к рынкам капитала, компания смогла сохранить консервативный подход к управлению своей долговой нагрузкой при выполнении всех социальных обязательств перед сотрудниками и государством. К тому же, по его словам, «Норникелю» удалось адаптироваться к ограничениям, связанным с прекращением поставок зарубежного оборудования, продолжить реализацию крупных инвестиционных проектов, направленных как на рост производства металлов, так и на решение экологических проблем.
В пресс-релизе, посвящённом итогам I полугодия, эксперты компании дали прогнозы по своим ключевым рынкам. По их ожиданиям, профицит рынка никеля останется на уровне 100 тыс. тонн в 2024-2025 гг., а закрытие нескольких дорогостоящих никелевых производств, особенно в Австралии и Новой Каледонии, должно поддержать цену на металл. Мировой спрос на медь предположительно начнёт расти со следующего года благодаря расширению электросетей, переходу на «зелёную» энергетику, а также электрификации автомобилей. А так как эксперты прогнозируют профицит рафинированной меди в объёме 100 тыс. тонн в ближайшие пару лет, то тут компания видит для себя хорошие перспективы.
Рынок палладия, по оценкам специалистов компании, в текущем году останется в дефиците 0,4 млн тройских унций (без учёта инвестиций и других движений цены), а затянувшийся процесс сокращения запасов металлов замедлится к концу года, благодаря стабилизации уровня запасов и растущей неопределённости в поставках. По их прогнозу, в 2025 году рынок палладия будет сбалансированным на фоне растущих объёмов вторичной переработки и оптимизации загрузок в Китае.
В "Норникеле" уверены, что коррекция цен на палладий завершилась в начале года, когда она достигла ценового паритета с платиной. Причина видится в том, что глобальные продажи электромобилей на аккумуляторных батареях замедлились, автопроизводители начали медленно возвращаться на фьючерсный рынок палладия, что и стабилизировало спрос и поддержало цену
Примерно таким же аналитики видят и будущее платины. Соотношение замещения платины и палладия 1:1, достигнутое в последние годы в основных сферах применения, а также текущие усилия по достижению одинакового замещения по объёму в быстро развивающихся высокотехнологичных отраслях станут основной движущей силой для долгосрочного фундаментального паритета цен между двумя металлами. Ожидается, что производство платины в этом году сократится на 1% г/г до 7,3 млн тройских унций на фоне оптимизации затрат на южноафриканских активах и застоя во вторичном производстве. По их оценкам, в следующем году рынок платины останется сбалансированным, поскольку сокращающееся производство в Южной Африке нивелирует профицит.
Опрошенные изданием «Про Металл» отраслевые эксперты не во всём разделяют оптимизм менеджмента, пытающегося сохранить хорошую мину при плохой игре. По словам аналитика ИК «Велес Капитал» Василия Данилова, «Норникель» представил ожидаемо слабые финансовые результаты за I полугодие 2024 года, поэтому вполне закономерно бумаги компании могут демонстрировать дальнейшее падение на фоне сохраняющегося воздействия ряда негативных факторов. В их числе эксперт называет августовское включение в очередной SDN List структур холдинга, в частности ГРК «Быстринское», чей вклад в консолидированную выручку группы составляет не менее 10%.
Также господин Данилов опасается, что отрицательный скорректированный FCF «Норникеля» может стать основанием для отказа от промежуточных дивидендных выплат за 2024 год (в прошлом году на выплату промежуточных дивидендов за первые три квартала компания направила 1,5 млрд долларов, а от финальной выплаты дивидендов отказалась — прим. ред.). Согласно дивидендной политике холдинга, совокупный объём дивидендов по итогам года должен составлять не менее 30% EBITDA. Если в конце года случится значительное высвобождение оборотного капитала, на что продолжает уповать менеджмент, то скорректированный FCF сможет выйти в положительную зону, а финальные выплаты акционерам компании могут составить около 8 рублей на акцию, что будет соответствовать доходности 6,9% к текущим котировкам.
Оптимизацию расходов "Норникель" начал со своего Заполярного филиала. За I полугодие капитальные вложения по его основным объектам инвестиций сократились вдвое до 332 млн долларов. А ведь филиал в августе так и не был включён в SDN List, в то время как ряд других сервисных подразделений холдинга попал под новые ограничения
Но эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Дмитрий Пучкарёв напоминает, ранее «Норникель» планировал инвестпрограмму на текущий год в размере 3 млрд долларов, однако по итогам I полугодия CAPEX составил лишь 965 млн долларов. «Если план по инвестпрограмме будет выполнен, FCF уйдёт ещё глубже в минус, и о дивидендах за год можно будет точно забыть. Хотя не исключено, что инвестпрограмма на год будет пересмотрена в сторону понижения», — считает он.
В свою очередь, аналитик ИК «Цифра брокер» Полина Щукина обращает внимание на тот факт, что в стремлении адаптироваться к изменениям на мировом рынке «Норникель» переориентировал свои экспортные потоки в сторону Азии. В результате на конец I полугодия доля азиатского рынка в продажах компании достигла 52%. «То, что компания предпринимает активные шаги для диверсификации своих рынков сбыта и дальнейшего укрепления своей позиции в азиатском регионе, может стать положительным фактором в долгосрочной перспективе. Но волатильность на рынке металлов, вероятно, сохранится с учётом продолжающейся геополитической нестабильности, что может продолжать оказывать давление на финансовые результаты компании в будущем», — заключает эксперт.
Добавим, что менеджмент «Норникеля» последние три года старался работать в режиме суперкомпенсации, сразу же замещая проседания по одним направлениям прорывами по другим. И хорошо, если прорывы случались в реальности, когда падение по одному продукту сопровождалось ростом по другому, но иногда всё ограничивалось только пиаром. Например, после публикации не самой выдающейся отчётности менеджмент сразу же доложил о планах запуска второй линии Серной программы аж на месяц раньше запланированного срока. Тот факт, что сама Серная программа была запущена с опозданием в несколько лет, остался за кадром. Главное было перебить негативный шлейф отчётности хоть каким-то позитивом здесь и сейчас, что и было оперативно сделано.
Производственные результаты I полугодия 2024 года показали разнонаправленную динамику: вырос выпуск меди, при этом выпуск остальных металлов незначительно снизился. Производство меди увеличилось за счет выполнения мероприятий по повышению производственной эффективности в дивизионах, а также за счёт роста объёмов добычи руд. Кроме того, компания увеличила долю медных катодов в высшей марке (М00к) до 84,3%
Такое реактивное поведение заметно, что называется, невооружённым глазом и свидетельствует об определённых трудностях с механизмами адаптации. За три года экономической турбулентности в стране и мире «Норникель» так и не продемонстрировал бизнес-комьюнити жизнеспособную управленческую модель, позволяющую работать на опережение и нивелировать очевидные риски. Кажется, что изменения внешней среды постоянно оказываются сюрпризом для менеджмента корпорации, а «нелинейные» ответы на вызовы зачастую приводят к новым социальным и имиджевым напряжённостям, как в случае с релокацией Медного производства в Китай. Такая «оригинальность» зачастую идёт в ущерб системности и производственной эффективности, что в итоге может вызвать пугающий эффект домино, когда на реальное реагирование у компании не будет оставаться ни времени, ни мышц.
Антон Белов, Дмитрий Смирнов
