Золотодобытчики зарабатывают, сталевары выкручиваются, а на цветмет возрастает давление

Аналитическое управление ФГ «Финам» представило стратегию по сырьевому сектору за I полугодие 2024 года под названием «Инвестиционные возможности на фоне отраслевых вызовов». В обзоре, как обычно было и в предыдущих стратегиях (подробнее см. «Золото дорожает, а промышленные металлы теряют в цене», «"Финам" поставил на пересмотр ценовые ориентиры акций металлургов» и «По итогам года Китай оказался тормозом»), приводятся основные тенденции в секторе производителей базовых материалов, предлагаются прогнозы и рекомендации по акциям ряда компаний, а также сравнивается потенциал российских, американских и китайских эмитентов.

По мнению экспертов «Финама», первые шесть месяцев текущего года выдались непростыми для мировой чёрной металлургии. Слабая динамика цен в этой отрасли во многом обусловлена негативными тенденциями в экономике Китая, в строительном секторе которого сохраняется кризис, а объявленные меры государственной поддержки пока, судя по всему, недостаточны. В этих условиях в Поднебесной сокращается спрос и на железную руду и сталь. Как следствие, китайские металлурги нарастили экспортные поставки: по данным Китайской ассоциации производителей стали, поставки выросли на 24% в первой половине 2024 года, что в совокупности привело к удержанию мировых цен вблизи многолетних минимумов.

Признаки аналогичных проблем были отмечены и на стороне спроса на внутреннем российском рынке. Высокая ключевая ставка и отмена ряда программ льготного ипотечного кредитования привели к некоторому охлаждению спроса на металлопродукцию в строительной отрасли, которая была одним из ключевых драйверов роста в 2023 году. Например, по оценкам «Северстали», металлопотребление в строительном секторе в I квартале текущего года снизилось на 2% в годовом выражении.

Специалисты Центра экономического прогнозирования (ЦЭП) «Газпромбанка» отмечают, что спрос на сортовой прокат, который чаще всего используется в строительстве, вырос лишь на 3% (г/г) за январь-июль 2024 года. В то же время сокращение инвестиционной программы «Газпрома» привело к снижению спроса на стальные трубы. Согласно прогнозу Фонда развития трубной промышленности (ФРТП), внутреннее потребление труб в этом году может упасть на 6% в годовом выражении. По данным ЦЭП «Газпромбанка», за 7 месяцев текущего года рост спроса на стальные трубы оказался нулевым.

Данные Росстата тоже пока не внушают оптимизма. Так, производство стали в РФ за первые шесть месяцев текущего года снизилось на 4,7% в годовом выражении до 36,7 млн тонн. Выпуск нелегированной стали сократился на 5,2% (г/г) до 28,4 млн тонн, выпуск легированной стали снизился на 1,1 % (г/г) до 8,3 млн тонн, а выпуск готового проката уменьшился на 2,5% (г/г) до 31,1 млн тонн. Таким образом, если спад продолжится во II полугодии, уровень производства может опуститься до значений кризисного 2022 года. Хотя аналитики тут же добавляют, что частично отрицательная динамика обусловлена плановыми ремонтами на предприятиях ММК и «Северстали».

Позитива добавляют сравнительно высокие темпы роста внутреннего спроса на плоский горячекатаный прокат. По расчётам ЦЭП «Газпромбанка», потребление данного вида металлопродукции увеличилось на 6% (г/г) в январе-июле 2024 года. Рост был обусловлен увеличением производства в секторе машиностроения, а также реализацией крупных инфраструктурных проектов. Поддержку российским металлургам в это непростое время продолжает оказывать и высокий спрос со стороны оборонного комплекса. В среднесрочной перспективе сталелитейная отрасль может также стать одним из бенефициаров восстановительных и инфраструктурных проектов на территории РФ.

Вместе с тем в «Финаме» признают, что на экспортном рынке у российских металлургов всё ещё сохраняются проблемы. С 2022 года экспортёры постепенно перенаправили поставки с европейского рынка в страны Ближнего Востока, Африки и Юго-Восточной Азии. Однако этот процесс оказался болезненным: по оценкам ЦЭП «Газпромбанка», поставки стального проката на экспорт в первой половине 2024 года были на 60% ниже, чем в аналогичный период 2021 года.

Одной из главных угроз для российских экспортёров назван рост экспорта китайской стали. Пока российские металлурги заметно превосходят китайских конкурентов по уровню себестоимости, однако в условиях наплыва китайской стали рентабельность отечественного экспорта, вероятно, будет снижаться. Дополнительным негативным фактором для российских экспортёров выступает относительно крепкий рубль.

Тем не менее, финансовые аналитики отмечают, что после падения в ходе общего спада российского фондового рынка акции крупнейших публичных сталелитейных компаний на данный момент торгуются на привлекательных для покупки уровнях и обладают существенным потенциалом роста. Даже с учётом странового дисконта бумаги российских сталеваров стоят заметно дешевле зарубежных аналогов. Возможно поэтому специалисты «Финама» выделили среди эмитентов ММК и «Северсталь», присвоив их ценным бумагам рейтинг «Покупать».

Несмотря на спад во II квартале 2024 года, акции сталелитейных компаний, за исключением НЛМК, показали динамику, превосходящую сектор металлургии в целом. Например, стоимость акций «Северстали» за два последних полугодия выросла на 0,5%, тогда как котировки ММК упали на 10,5%, а капитализация НЛМК сократилась на 23,3%. Для сравнения, индекс Мосбиржи снизился за тот же период на 9,2%, а отраслевой индекс металлов и добычи упал на 18,5%.

Относительно неплохую устойчивость котировок сталелитейных компаний эксперты объясняют двумя факторами. Во-первых, меньшей подверженностью санкционному давлению благодаря стабильному внутреннему спросу. Во-вторых, возобновлением выплат дивидендов. На горизонте 12 месяцев наилучшую дивидендную доходность (больше 15%) инвесторам могут предложить, по прогнозу аналитиков «Финама», бумаги НЛМК и ММК.

В то же время существенный рост дивидендов «Северстали» представляется им маловероятным из-за затрат по масштабной инвестиционной программе. В ближайшие годы свободные денежные потоки компании будут оставаться под давлением из-за крупных капитальных затрат, что, в свою очередь, будет снижать потенциал роста дивидендных выплат. По экспертным оценкам, дивдоходность её бумаг в ближайшие 12 месяцев может составить порядка 11% при выплате около 140 рублей на акцию.

На этом фоне акции «Магнитки» выглядят более привлекательными. Стабильный спрос на металлопродукцию внутри страны позволяет компании наращивать финансовые показатели даже в не самой благоприятной обстановке для сталеваров на мировом рынке. Другим фактором инвестиционной привлекательности ММК является финансовая устойчивость компании перед лицом жёсткой монетарной политики Банка России. В «Финаме» допускают, что дивидендная доходность бумаг компании может превысить 15% на горизонте 12 месяцев при выплате 6,68 рубля на акцию.

Стратегия по сырьевому сектору также подробно рассматривает перспективы акций экспортёров из числа производителей цветных промышленных металлов, которые находятся под давлением из-за слабой динамики цен на продукцию и введения экспортных пошлин. На ситуацию влияют как спекулятивная активность, так и фундаментальные факторы. Например, Macquarie прогнозирует, что дефицит алюминия на мировом рынке достигнет 960 тыс. тонн. Цены на медь росли с января по май на фоне надежд на улучшение экономической ситуации в Китае, однако летом существенно скорректировались. Цены на никель остаются низкими, несмотря на рост во II квартале, из-за избыточного предложения из Индонезии и крупных запасов металла в Китае.

Акции «Норникеля» остаются под давлением из-за снижения цен на никель и на палладий, а также из-за сокращения производства и снижения прогнозов по производству. На мировом рынке никеля продолжает накапливаться умеренный профицит в связи с сильным ростом производства в Индонезии и Китае, а палладий теряет позиции по мере роста выпуска электромобилей.

Учитывая возможную рецессию в США, о которой говорят эксперты на фоне негативных статистических данных по экономике страны, это может ещё снизить глобальный спрос на металлы, что приведёт к ухудшению финансовой отчётности «Норникеля» в ближайшие 12 месяцев. Прогнозный размер дивидендов по итогам 2024 года составляет 12 рублей на акцию, что предполагает 11% дивидендную доходность при текущей стоимости акций.

Положение «Русала» выглядит ещё более уязвимым с учётом крайне высокой долговой нагрузки. Компания зависит от импорта сырья для производства алюминия и после потери некоторых своих источников глинозёма вынуждена наращивать закупки у сторонних поставщиков, что увеличивает себестоимость и снижает рентабельность. Совет директоров алюминиевого гиганта планирует в ноябре рассмотреть возможность проведения обратного выкупа акций в ноябре. Но в «Финаме» одобрение байбэка оценивают как маловероятное, так как главным приоритетом компании в условиях жёсткой денежно-кредитной политики является погашение текущего долга, а не создание нового. Выплату дивидендов по итогам 2024 года эксперты не считают целесообразной, оценивая потенциал снижения стоимости акций «Русала» в 13,3%.

Традиционно радуют золотодобытчики, которые выглядят среди других компаний горнодобывающего сегмента сильнее рынка. Дело в том, что цены на золото в первой половине 2024 года продолжили обновлять исторические максимумы. На рост стоимости металла влияет сохраняющаяся геополитическая напряжённость, переход еврозоны, Великобритании и США к циклу смягчения монетарной политики. Золотое ралли поддерживается также физическим спросом на драгоценный металл со стороны центральных банков и потребителей в Индии. Как следствие, акции золотодобытчиков показывали динамику лучше индекса Мосбиржи.

Фаворитом в секторе остаётся «Полюс» — крупнейший производитель золота в России и один из ведущих в мире, с самой низкой себестоимостью, крупнейшими запасами и большим потенциалом роста объёмов добычи. Хотя компания была включена в SDN List Минфина США, она доказала свою устойчивость к международным санкциям. Благодаря реализации золота внутри страны, выручка «Полюса» отражает не только цену золота, но и валютный курс, определяемые Банком России на основе рыночных котировок. Компания продолжает успешную реализацию проектов на действующих и новых месторождениях на фоне постепенного снижения общих денежных затрат, которые всё ещё остаются высокими. По оценке аналитиков, даунсайд к текущей цене акций «Полюса» составляет 9,8%.

А вот рейтинг и целевую цену по акциям «Алросы» в «Финаме» поставили на пересмотр. Специалисты отмечают, что алмазодобывающая российская компания оказалась под серьёзными санкциями ЕС и также попала в американский SDN List, что закрывает возможности для расчётов в долларах и создаёт проблемы с совершением сделок. С марта 2022 года «Алроса» засекретила данные о продажах, поэтому сложно сказать наверняка, как именно компания переживает этот трудный период.

Известно лишь, компания испытывает проблемы с реализацией товара, что отражается в росте его запасов на 11,5% г/г. Да и цены на натуральные алмазы любого вида находятся на уровнях ниже 2008 года. Вполне закономерно, что на этом фоне выручка «Алросы» в I полугодии 2024 сократилась на 4,6% г/г до 179,5 млрд рублей, операционная прибыль — на 48,5% до 37,8 млрд рублей, чистая прибыль — на 34,1% до 36,6 млрд рублей. Позитивным можно считать то, что чистый долг компании сократился на 10,3% (г/г) до 86,6 млрд рублей, а показатель «чистый долг/EBITDA» составил 0,86.

Для полноты картины в сырьевом секторе эксперты «Финама» в своей стратегии также представили обзор наиболее интересных эмитентов среди зарубежных компаний, сравнив два ключевых рынка — США и Китай. По их данным, в отраслевых американских акциях в целом наблюдается устойчивая динамика к боковому движению в котировках, однако эти акции могут быть лидерами коррекции при возникновении рецессии в США, так как у большинства акций нет апсайда. А вот рынку китайских акций пока не удаётся развернуть тренд к росту на фоне замедления экономики КНР и сложностей в торговых отношениях с Америкой. Динамику лучше рынка показывают лишь некоторые золотодобытчики.

Из акций американских эмитентов аналитики выделили VanEck Gold Miners ETF — биржевой инвестиционный фонд, отслеживающий индекс NYSE Area Gold Miners Index и инвестирующий в акции золотодобывающих компаний. Стоимость чистых активов фонда составляет 13,5 млрд долларов, комиссия за управление — 0,51% годовых, ожидаемая дивидендная доходность — 1,53% NTM. Рейтинг по акциям фонда установлен на уровне «Держать» с целевой ценой на 2024 год 44,8 доллара. Апсайд к текущей цене составляет 11%. В будущем рейтинг может быть пересмотрен в сторону повышения при сильной динамике золота на фоне применения ФРС механизма QE.

Ещё внимание разработчиков стратегии привлекли акции крупнейшей сталелитейной компании США Nucor Corporation, которые после коррекции на 28% стали стоить справедливо. Цены на сталь находятся на минимумах с конца 2016 года, что и отражается в довольно скромной отчётности Nucor по итогам II квартала текущего года. Неблагоприятная конъюнктура вряд ли изменится в скором времени, согласно прогнозам компании, из-за чего её чистая прибыль в III квартале, скорее всего, окажется ниже аналогичного показателя как предыдущего, так и аналогичного прошлогоднего квартала. Потенциал снижения стоимости акций Nucor в «Финаме» оценивают в 8,3%, что соответствует рейтингу «Держать».

А вот рынок китайских акций всё ещё выглядит слабым. Внутреннее потребление в КНР растёт медленнее, чем это требуется для устойчивого роста экономики, а внешний спрос сдерживается общим замедлением мировой экономики и противоречиями в торговле с США. Проблемы строительного сектора, обеспечивающую основную часть спроса на металлы, остаются нерешёнными, как и сложности, связанные с энергоснабжением электрометаллургических заводов. Несмотря на это, за 2023 год объёмы производства основной десятки цветных металлов (медь, алюминий, цинк, никель, свинец, олово, сурьма, ртуть, магний и титан) в КНР впервые превысили отметку 70 млн тонн, составив 74,7 млн тонн (+7,1% г/г).

Не отстают и золотодобытчики: акции компании Zijin Mining Group опережают индекс Hang Seng по динамике с начала года. Компания реализует стратегию быстрого роста, приобретая качественные активы по всему миру, и диверсифицирует бизнес за счёт перспективных направлений. Это уже не только один из крупнейших в мире золотодобытчиков, но и один из лидеров по добыче меди. Также Zijin собрала пакет активов с крупными запасами лития и претендует на место в топ-10 его производителей. География добычи Zijin очень обширная, она ведёт деятельность в 15 провинциях Китая и в 16 странах мира, при этом почти 80% продаж компании приходится на китайский рынок. Но пока рейтинг этой компании в «Финаме» находится на пересмотре.

Дмитрий Смирнов