Аналитическое управление ФГ «Финам» в январе выпустило макроэкономический обзор «На перепутье», в котором подвело весьма обширную доказательную базу под свои смелые прогнозы на 2025 год. Разумеется, в фокусе внимания смена главы Белого дома, за которой могут последовать глобальные политические и экономические встряски, передел рынков, разрыв цепочек поставок и нарушение баланса сил на сырьевых рынках. В этом материале будет представлен краткий дайджест экспертных прогнозов и их предпосылок в части сектора «Металлы и добыча».
Издание «Про Металл» ранее уже подробно описало наследие экс-президента США Джо Байдена (см. статью «Прощальный поклон Джо Байдена») и послевыборную поспешность его преемника Дональда Трампа (подробнее в материале «Времена Дональда Трампа на стали»). Масштабное исследование «Финама», на наш взгляд, органично дополнит складывающуюся картину с точки зрения финансового анализа и будет интересно как потенциальным инвесторам, так и всем интересующимся металлургией и горнодобывающей промышленностью.
Аналитики заходят сразу с козырей и делают смелое предположение, что бенефициарами экономического курса Трампа могут стать нефтегазовый, нефтесервисный, финансовый сектора, американские производители с ориентацией на внутренний рынок (Made in USA), и, возможно, оборонный сектор (если союзникам по НАТО придётся увеличивать закупки вооружений у американских поставщиков). Среди проигравших рискуют оказаться компании возобновляемой энергетики, транснациональные и зарубежные корпорации, экономика Китая, Мексики и отчасти ЕС. Для долгового рынка смена хозяина Белого дома может означать рост инфляционной премии в доходности долгосрочных гособлигаций. Более высокие инфляционные ожидания могут способствовать и интересу к золоту.
Цена на золото в 2024 году на спот-рынке выросла более чем на 30% и протестировала свой абсолютный исторический максимум на отметке 2790,17 долларов за тройскую унцию. Спрос поддержали закупки центробанков: по итогам первых 11 месяцев прошлого года банк Польши занял 1 место по покупкам золота, на 2 месте оказался банк Турции, а третье место занял банк Индии. Народный банк Китая сделал достаточно долгую паузу в приобретениях золота с апреля по ноябрь
Почему же вступление в должность Дональда Трампа, как ожидается, станет главным событием года как для американской, так и для мировой экономики? Во-первых, потому что его экономическая программа (значительное повышение импортных тарифов, снижение налогов, сопровождаемое, скорее всего, расширением бюджетного дефицита, ограничение иммиграции), по мнению большинства экспертов, будет иметь проинфляционные последствия. Аналитики прогнозируют, что при реализации экономических инициатив нового президента США снижение ставки ФРС может остановиться в диапазоне 3,5–4%, а вероятный прогноз на конец 2025 года — 3,75–4%. Более быстрое снижение возможно в случае заметного ухудшения ситуации с занятостью или менее амбициозных решений по тарифам и налогам, или уменьшения их проинфляционного влияния за счёт сокращения бюджетных расходов. В целом эксперты ожидают замедления роста экономики США в 2025 году до 2–2,3%.
Во-вторых, внешняя политика США при Дональде Трампе может стать более изоляционистской, больше внимания будет направляться на решение внутренних проблем. Сам новый глава Белого дома и многие члены его команды высказывались о том, что основной внешнеполитической проблемой для Америки является Китай. Важным приоритетом для Трампа может оставаться Ближний Восток, в то время как происходящее в Европе, по-видимому, будет интересовать его в меньшей степени. В то же время в обзоре говорится, что угроза американского президента применить импортный тариф 10–20% к странам ЕС может дополнительно ухудшить экономические условия для европейского бизнеса.
По оценке самого Евросоюза, которую ранее приводила Financial Times, пошлины в размере 10% могут сократить экспорт ЕС примерно на 150 млрд евро в год. По мнению главы ЕЦБ Кристин Лагард, понижательные риски для экономики еврозоны преобладают, и они могут исходить, в частности, от некоторых геополитических событий, включая, например, изменение американской торговой политики. Вероятный пересмотр Трампом подхода к роли США в НАТО, поддержке Украины и союзническим обязательствам по отношению к ЕС может привести к увеличению геополитических рисков для Европы и необходимости существенного увеличения оборонных расходов. По оценке Bloomberg Intelligence, крупнейшим странам Европы, которые входят в НАТО, может потребоваться нарастить военные расходы примерно в два раза — до 720 млрд долларов в год.
На LME цены снижаются уже неделю на фоне заявлений Дональда Трампа о введении 10-процентных пошлин на всю продукцию из Китая с 1 февраля, а также пошлинах в 25% на товары из Мексики и Канады. Так, стоимость алюминия сократилась на 3,27% за неделю, до $2,2 тыс. за тонну, меди — на 1,58% до $9,01 тыс., цинка — на 3,46% до $2,79 тыс., никеля — на 2,39% до $2,79 тыс.
Ситуация осложняется политическим кризисом в двух крупнейших европейских экономиках — Германии и Франции. В Германии на 23 февраля назначены досрочные парламентские выборы, от итогов которых будет во многом зависеть возможные изменения как экономического курса, так и степени вовлечённости страны в поддержку Украины в конфликте с Россией. Во Франции вотум недоверия проработавшему всего девять месяцев премьер-министру Мишелю Барнье и назначение выдвиженца Эммануэля Макрона Франсуа Байру пока не даёт оснований ожидать быстрого прогресса в решении бюджетных проблем. В середине декабря Moody's снизило кредитный рейтинг Франции до Аа3 с Аа2, оценив как «очень низкую» вероятность того, что новое правительство обеспечит стабильное сокращение дефицита бюджета с 2026 года.
На фоне подавленного спроса и базового эффекта снижения стоимости энергоресурсов инфляция в еврозоне приблизилась к цели быстрее, чем ожидал ЕЦБ, что позволило ему четыре раза подряд с июня снизить процентные ставки. Рынок закладывает в ожидания снижение ставки ЕЦБ по депозитам примерно до 2% (т.е. на 100 б.п.) к концу 2025 года (сразу после декабрьского заседания ЕЦБ ожидания были чуть ниже — до 1,75%), консенсус-прогноз экономистов предполагает её снижение до 2%. С учётом этого аналитики «Финама» прогнозируют в текущем году рост экономики еврозоны на уровне 0,9–1,2%, инфляцию 2–2,2%, продолжение снижения ставок ЕЦБ в I полугодии и стабилизацию ставки по депозитам на уровне 2–2,5%.
Но гораздо важнее для российского бизнеса то, как Вашингтон будет выстраивать свои взаимоотношения с Китаем. В 2024 году США и ЕС уже существенно повысили тарифы на ряд китайских высокотехнологичных товаров (прежде всего электромобили), в результате чего рост ВВП Поднебесной в III квартале 2024 года составил всего 4,6% г/г, став минимальным с I квартала 2023 года. Новые риски связаны с обещаниями Трампа повысить тарифы для китайского импорта до 60%, что может стать серьёзной проблемой для китайского экспорта в США, доля которого хотя и снизилась, но в абсолютном выражении всё ещё составляет порядка 500 млрд долларов.
"Победителей в войне тарифов между Китаем и США не будет, Вашингтон должен уважать правила и создавать среду для двухстороннего сотрудничества", — заявил официальный представитель посольства КНР в Вашингтоне Лю Пэнъюй. При этом The Wall Street Journal сообщил со ссылкой на источники, что Дональд Трамп хочет посетить Китай в течение 100 дней после вступления в должность президента США
В декабре на Центральной экономической рабочей конференции (CEWC) власти Китая заявили о намерении наращивать дефицит бюджета, в том числе, за счёт выпуска долговых обязательств (специальных долгосрочных казначейских облигаций и специальных облигаций местных органов власти), смягчив при этом денежно-кредитную политику (ДКП) для поддержания стабильных темпов экономического роста, поскольку готовятся к усилению торговой напряжённости с США. Рынок ожидает, что Китай может представить в марте на ежегодной сессии парламента новые меры стимулирования, в частности, потребительского спроса. «Финам» прогнозирует замедление роста китайской экономики до 4,5–5,0% в 2025 году, что может негативно отразиться на сырьевых рынках (Китай крупнейший импортёр сырья) и на российской экономике (на Китай приходится порядка 30% российского экспорта и почти 39% российского импорта).
При этом аналитики подчёркивают, что и в нашей стране есть ряд факторов, которые будут оказывать давление на крупный бизнес. По их мнению, российская экономика входит в 2025 год с высокой инфляцией и очень жёсткой ДКП, которая продолжит проявляться в замедлении роста кредитования, потребления и инвестиций. Рост издержек, заградительно высокие ставки по кредитам, признаки спада активности в строительстве жилья из-за снижения доступности ипотеки, предстоящее повышение налогов, риски пересмотра результатов приватизации заставляют предприятия переоценивать бизнес-модели и могут как минимум поставить на паузу частные инвестиции. В зоне повышенного риска — строительство жилья, недвижимость, транспортный сектор (лизинговые платежи), машиностроение, торговые центры.
В секторе горнодобывающих и металлургических компаний от растущих геополитических рисков пока выигрывают только золотодобытчики за счёт того, что благородный металл сохраняет сильные позиции благодаря переходу ЦБ развитых стран к снижению ставок. Среди рисков этой идеи аналитики «Финама» называют возможную коррекцию в случае ослабления международной напряжённости. С другой стороны, расклад сил может изменить возвращение в страну иностранных инвесторов, чему может поспособствовать готовящийся Минфином и Центробанком указ с гарантиями для них независимо от того, «откуда они пришли». Чиновники даже готовы к возвращению инвестиций от «недружественных» нерезидентов, которые будут проникать на российский рынок через цепочку посредников.
В конце 2023 года ЕС продлил квоту на поставки из России слябов и квадратной заготовки до 2028 года. На Европу приходится примерно четверть всех продаж НЛМК, в то время как "Северсталь" и ММК прекратили поставки в Европу из-за санкций. Из-за этого пока НЛМК больше остальных сталелитейщиков выигрывал от ослабления рубля. Главный вопрос заключается в том, не придётся ли европейским чиновникам пересматривать это своё решение по указке нового главы Белого дома?
Переходя к конкретике, в «Финаме» указывают на слабую динамику акций крупнейших сталеваров («Северсталь», НЛМК и ММК) в 2024 году, которые в последующие месяцы имеют шансы показать восстановительный рост, особенно если Банк России перейдёт к снижению ключевой ставки. Поддержку отрасли может оказать также сохранение льготной семейной ипотеки и финансирование инфраструктурных проектов. В свой топ-20 инвестиционных идей на рынке акций эксперты включили ценные бумаги «Северстали» с потенциалом 30,8%, так как компания сохраняет чистую денежную позицию и возможность регулярно платить дивиденды с доходностью NTM около 10%, а её обновленная стратегия развития до 2028 года нацелена на достижение отраслевого лидерства по эффективности с долей на рынке не менее 20% и среднегодовым ростом EBITDA на 10%.
При этом аналитики нейтрально смотрят на акции «Русала», которые находятся под давлением из-за низкой операционной рентабельности, отсутствия дивидендов от «Норникеля», высокой долговой нагрузки, необходимости увеличения долга для большой инвестиционной программы, а также риска усиления санкционного давления, но позитивно на ценные бумаги ММК, находящиеся под давлением сокращающегося внутреннего спроса на сталь. Однако «Магнитка» имеет устойчивое финансовое положение, чистую денежную позицию и возможность платить дивиденды, из-за чего текущий показатель Р/Е выглядит неоправданно низким. Впрочем, как и у НЛМК, сохранившей значительную часть экспорта, чистую денежную позицию и возможность платить дивиденды с неплохой доходностью.
В обзоре утверждается, что акции крупнейшего представителя сектора золотодобычи «Полюса» подтвердили свой статус защитных бумаг, показав заметный рост на фоне падающего фондового рынка. Компания планирует за пять лет удвоить объёмы добычи, однако в среднесрочной перспективе аналитики ожидают роста Capex и сокращения FCF, из-за чего на этот год по акциям «Полюса» прогноз «Финама» нейтральный. В то же время потенциал «Алросы» эксперты оценивают умеренно позитивно даже несмотря на тот факт, что её ценные бумаги находятся под давлением из-за слабой ценовой динамики на рынке алмазов и снижения объёмов продаж. Ведь при этом алмазный монополист имеет государственную поддержку и сохраняет низкий уровень долговой нагрузки.
Дмитрий Смирнов
